股市波动对利率期限结构长短期冲击分析[2]
简介： 本文选取了2004-2008年的中国国债数据，在Nelson-Siegel模型的基础上，引入股市收益率，股市波动率以及GDP对水平因子、斜率因子以及曲率因子进行时间跨度由长到短的时间序列分析。分析结果表明宏观因素没有明显相关性。利用工具变量法，发现短期内曲率因子的波动可以被三因子的 ...
（五）三年期回归
使用三年期数据，我们发现回归的结果出现了很大的变化。仅考虑内生变量滞后回归时，跟的修正R^2显著提高，短期利率在期限短时可以较好地被三因子的自身滞后项解释。
然而，在加入、以及之后，的拟合效果有小额下降，的拟合显著性上升。然而，从t检验来看，以及对于的显著性很低。这是由于，在短期内对于、以及有着同期相关性造成的，跟有着0.67的同期相关度，跟有着0.44的相关度。我们将对回归，对回归，回归残差作为以及的工具项，得到工具变量回归结果。
经调整，对于、的回归t检验结果转好，在对的回归方程中系数转正为0.41，在对的回归方程中为10.4558。这说明在更短期限内，股市的波动率的提升对国债短期利率有一个正的连带影响，且远期看来股市的自救效应大于替代效应，即在短期内股市发生波动时，人们更倾向于到股市里投资，而不是选择求稳保本低效益的国债。
对于的回归t检验结果也较好，其系数绝对值变得更加小，验证了之前发现的趋势，即期限越短，股市近期收益率作用在国债近期预期收益的幅度越小，亦可知对远期利率的影响会越小。
最后，通过三年期数据分析，我们成功验证了对三个潜在因子的影响很小，即宏观经济因素对中国利率期限结构的影响微乎其微，可以弃之。
五、结论
（一）股市以及宏观市场因素可以使模型对于的解释力加强
通过上述研究我们发现，在只引入内生变量滞后1、2期项的前提下，加入股市以及宏观市场因素可以使模型对于的解释力加强。我们按照的大小进行排序和分组，每组包含五个元素。我们将最大以及最小组的解释变量跟取得平均之后，通过以及各项系数的差值对模型进行考察，发现不论几年期的数据，50%左右的极差可以被很好地解释（图1）。
在各个变量中，以及的滞后项由于解释能力较弱，故被我们舍去。可以看到，的解释性最强，这与其他论文的研究结果相符。与此同时，我们发现，的解释能力强于，位居第二。而以及都对的变化发挥着一定的作用。
（二）长、短期的回归中的替代效应和自救效应
在上文中，我们提出了的自救效应以及替代效应，其中替代效应是单位的增加给国债远期利率带来的负效应，即远期利率会下降，自救效应则是单位给远期利率带来的正效应。其中，正效应的发生需要经过，即即期利率的传导。在长期的回归中，的替代效应明显，而自救效应相对不明显，中期数据中的替代效应达到了很高的程度（-0.4974）。而在短期数据回归中，的自救效应明显，掩盖了其替代效应。对于的回归显著也印证了我们关于自救效应传导机制的假设。
（三）剔除短期数据中宏观因素与利率期限结构因子之间的联动性
我国国债中体现的利率期限结果跟股市有着较好的联动性，但是跟我国的宏观因素无关。在短期内，宏观经济因素与股市有着很好的相关性，因此短期数据中宏观因素与利率期限结构因子之间较好的联动性应该被视为伪回归剔除。
（四）股市的收益率以及波动性可以有效减少数据量的损失
利率期限结构有着很好的同期相关性，但是不能用于预测，而其自身的滞后自回归虽然可以解释很大一部分的波动，但是这依赖于滞后阶数的增大，当解释变量过多的时候，模型自身便失去了意义。引入股市的收益率以及波动性可以有效减少由于滞后的增加而导致的数据量的损失，对于的预测也更有实际意义。
（五）股市的波动可以用来作为预测的有力工具
可以看到，无论作为被解释还是解释变量都得不到很好的结果，但是在短期内，可以很好地被以及的滞后项解释，本身也就显得不是十分重要。最后，由于股市的波动对于即期瞬时利率有着非常强的冲击性（10.4558）与良好的联动性（P=0.000），可以用来作为预测的有力工具。
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