钢铁上市公司引入境外战略投资者的思考
简介：关键词：钢铁上市公司；境外战略投资者；外资并购
摘要：正确理解战略投资者的内涵是分析我国钢铁上市公司引入境外战略投资者利弊的前提与基础。本文以战略投资者的概念和特征为切入点，分析了我国钢铁上市公司引入境外战略投资者的意义以及与境外战略投资者合作中应注意的问题， ...
关键词：钢铁上市公司；境外战略投资者；外资并购
摘要：正确理解战略投资者的内涵是分析我国钢铁上市公司引入境外战略投资者利弊的前提与基础。本文以战略投资者的概念和特征为切入点，分析了我国钢铁上市公司引入境外战略投资者的意义以及与境外战略投资者合作中应注意的问题，以期为引入境外战略投资者的钢铁企业提供参考。
一年多来，中国证券市场外资并购浪潮规模空前，在各个行业的并购事件中，钢铁板块尤其引人瞩目。我国钢铁行业在经历了世纪之初民营企业的无序发展之后，又掀起了新一轮的高水平重复建设，产能过剩、产业集中度过低以及竞争之势，促使国内钢铁企业引入境外战略投资者，实现快速、协调和可持续发展。然而，引入境外战略投资者是一把双刃的剑，需要对其可能带来的不利影响有所认识与警惕，以减少选择国际战略合作伙伴的盲目性，增强吸收境外战略投资者的有效性。本文界定了战略投资者的内涵，分析了我国钢铁上市公司引入境外战略投资者的意义，探讨了与境外战略投资者合作中应注意的问题，以期为国内钢铁行业正在引入境外投资者的企业或拟引入的企业提供一些参考。
一、战略投资者的内涵与特征
“战略投资者”一词源于国外证券市场，原指相对于上市公司发起人而言能与上市公司大股东长期“荣辱与共、肝胆相照”的专业机构投资者。而我国“战略投资者”制度始于1999年中国证监会发布的《关于进一步完善股票发行方式的通知》。《通知》明确规定，“与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行公司股票的法人，成为战略投资者”，强调战略投资者的投资行为应相对公开，大宗买卖要及时公告，规范操作。世界著名投资银行摩根士丹利则认为相对于财务投资者与公司投资者，战略投资者常见于同行业企业及关联企业，一般具有以下优点：（1）在行业内拥有行业专长且有领先地位；（2）投资基于战略考虑，因此对投资双方都具有战略价值；（3）拥有能力、资源实现技术转移；（4）投资时间长，一般不会在短期内套现；（5）对上市公司是十分强大的支持，有利于上市时加强投资者信心。
因此，战略投资者是指与被投资方处于同行业的、与其重要业务拓展有密切联系的、以谋求长期战略利益为目的、持股量较大且长期持有、拥有促进被投资方业务发展的实力并积极参与公司治理的法人投资者。与一般法人投资者相比，战略投资者的安定性更强、集中度更高、参与公司治理的积极性更大，因而是一种积极持股者和安定性股东。而境外战略投资者则是来自我国境外的战略投资者，或称为国际战略投资者。
作为战略投资者应当具备以下特征：
1、与被投资方有着紧密的业务往来或者从事的行业具有一定的互补性，拥有促进发行人业务发展的实力或能够规避不同时期的行业风险。
2、追求长期战略利益，而非短期市场行为，能够长期稳定持股，不会因为暂时的获利而变现。按照中国证监会的有关规定，战略投资者的持股是应不少于6个月，而一般法人投资者的持股时间仅为3个月以上。但在实际操作中，战略投资者的投资期最长为30个月，而境外战略投资者的持股时间更长。
3、持股量较大。如作为战略投资者的国际钢铁巨头米塔尔公司持有华菱管线36.673%的股权，成为其第二大股东。而世界第二大钢铁集团阿赛洛公司出资近21亿元收购了莱钢股份38．41％的股权，成为第二大股东。
4、有愿望也有能力参与被投资方的经营管理。也就是说战略投资者不仅擅长资本运营，更应具有强大的产业资本背景，能够积极参与公司生产经营，甚至可以移植先进的管理和技术，以提高被投资方的经营效率与盈利水平，从而获得较高的收益回报。如福特在成为江铃的战略投资者后，即委派3名高级行政人员加入董事会，参与管理工作，公司副董事长也由福特提名。
二、钢铁上市公司引入境外战略投资者的意义
战略投资者是市场经济发展到一定阶段的产物，是行业投资者，是产业整合者，是产业资源的配置者。对于我国水平相对落后、集中度不高、缺乏核心竞争力行业领袖的钢铁产业，引入境外战略投资者意义深远。
第一，钢铁上市公司引入境外战略投资者既顺应世界钢铁工业新的发展战略，也符合提升我国钢铁企业核心竞争力的现实需要。
钢铁行业属于传统的资金密集型产业，投资规模大、建设周期长的钢铁产业固有特点决定了难以自然产生一个或几个市场占有率相对较高的钢铁企业。据统计，2004年我国871家钢铁企业中产量600万吨以上的企业集团仅有11家，占全国的37.13%。但钢铁行业较低的集中度却降低了与上下游及替代品行业的竞争能力，使钢铁行业处于竞争劣势。为了在产业集中度不断上升的上下游产业之间保持竞争力，全球钢铁业正在掀起一股联合重组的热潮，通过强强联合、兼并重组、股权合作等扩大企业生产规模。预计2010年前，世界钢铁产能将进一步集中，将会形成几家产能在5000万吨，乃至1亿吨的巨型国际钢集团。
同时，境外战略投资者的市场视野、产业运作经验与战略资源可以帮助我国钢铁企业较快的成长和成熟，产生立竿见影的产业协同效应。通过与境外战略投资者产品生产的整合，提高钢铁上市公司的专业生产水平、扩大专业化产品生产规模，提高市场占有率；利用其原燃料采购的集中度、降低采购成本，不断提高我国钢铁企业抗风险的能力。在短时间内改善钢铁上市公司的盈利状况，提高其核心竞争力，最终提升企业价值。
第二，引入境外战略投资者有助于促进钢铁企业的改组重组，从绝对持股数量或相对持股比例上减持国有股，实现产权结构多元化，以进一步推进国有经济布局和结构战略性调整。
制度经济学研究表明，权利应该交给那些能够最具有生产性的使用这些权利的人。产权的使用者应该是最有能力将使生产要素得到最佳配置、使资源得到有效使用和维护的人。2003年11月国资委鼓励国有大型企业引进国内外战略投资者，“实现投资主体多元化，促进国有资产合理流动”；2004年则更明确，国有企业加快股份制改革，要以产权制度改革为重点，通过中外投资，规范上市等多种途径实现投资主体多元化，为适应世界产业结构调整的大趋势，发展形成一批具有国际竞争力的大公司大集团，加快劣势企业退出市场步伐，可考虑引导国外企业特别是跨国公司作为战略投资者参与大型国有企业的重组改组。
第三，引入境外战略投资者有助于优化公司法人治理结构，提高钢铁上市公司的经营管理效率。
公司治理是用来处理不同利益相关者之间关系的，以实现经济目标的一整套制度安排。其核心是作为外部人的投资者如何监督约束和激励作为内部人的经理人员。按照公司金融理论，有效的公司治理结构应保护中小投资者、提高经营效率。一般认为，国有股“独大”、拥有绝对控股权时，公司治理结构缺乏效率。引入战略投资者则是企业制度创新的一种常见做法。战略投资者进入企业后，将形成既有若干个大股东又有许多中小股东的股权结构，它是制约性公司治理结构的基础，即核心股东集团。大股东要取得对公司的控制权，就必须在控制权市场和代理市场进行争夺，为争取支持将积极主动保护中小股东的利益，进一步规范上市公司信息披露制度，有效防止公司与控股股东之间的内幕交易和非公允的关联交易，使公司的行为更加透明、合法和规范。
由于引入的境外战略投资者与钢铁行业相关度高，对经营主业较熟悉，专业程度高，管理水平相对先进，且存在技术优势，可以根据自身经验向国内的钢铁企业提出良好的管理建议，有助于企业优化管理增进效率。如米塔尔集团成为华菱管线的战略投资者后，将委派市场总监、技术总监和财务副总进入管理团队，并撤消华菱管线生产部与规划部而组建了持续改进部。
第四，境外战略投资者的战略资本拓宽了钢铁上市公司的资金筹集渠道，有助于企业迅速扩大规模，使其在资本市场时更易赢得投资银行的调研支持与投资者的信赖。
国家制定了一系列宏观调控政策，严格用地管理、信贷投放和项目审批等，从银行谋求新的信贷支持难度空前增大，资金风险开始显现。而我国现阶段战略投资者的投资方式主要是资金输入，通过外资并购必然有助于引入企业扩大融资渠道，增强资本实力，降低融资成本，从而为企业长远发展提供了有力的资金保障，降低了企业经营过程中的资本风险，为企业的可持续发展打下良好基础。
三、引入境外战略投资者应注意的问题
境外战略投资者的引入对我国钢铁行业有着积极的作用，钢铁上市公司可以尝试在现有产权结构和治理结构的基础上，寻求国外有着良好经营背景与投资实力的企业作为战略投资者。但在这一过程中，要注意以下几个方面问题。
1、钢铁上市公司应根据实际需要，选择适合自身发展的境外战略投资者。由于境外战略投资者在资本实力、技术实力和人才实力等方面不尽相同。国内钢铁企业应当对拟合作的战略投资者进行审核的调查研究，在充分了解和掌握对方的前提下，根据自身发展战略的需要，选择某一两方面实力强、能解决自身固有缺陷国际信誉好、能够长期合资参股或合作入股的战略合作伙伴，以确保企业的快速、协调和可持续发展。
2、对购并资产和股权的估价采取不同于以往的估价方式，防止国有资产流失。西方股权转让通过股票市场、产权交易市场进行，价值由市场动态决定，不会出现转让价格过低的情况。而我国上市公司股权结构的特殊性，国有股（包括国家股和国有法人股）目前尚未进入二级市场流通，外资并购上市公司主要在二级市场之外通过协议转让完成，因此国有股转让价格通常通过一对一的协商谈判方式确定，而转让价格高低往往取决于双方的议价能力而非股权的内涵价值，一些公司急于并购，往往会低估价值，导致国有资产流失。对购并资产和股权的估价时，建议在净资产价值法的基础上，引入国际通行的价值评估方法净现金流贴现值法，而不单纯采用以净资产价值（或加上一定的溢价）作为资产或股权转让价值。
3、外国钢铁企业进入我国，在带来资金和先进技术、管理经验的同时，也会加剧国内钢铁市场竞争。外资在瓜分中国钢铁产业利润的同时，可能造成投资的分散化和布局不合理，影响产业集中度和规模效益的提高，在一定程度上压缩了国内钢铁企业发展的市场空间。另外，境外战略投资者具有雄厚的资金实力和先进的生产技术以及丰富的经营管理经验，完全可能通过并购钢铁行业的全部或主要国有企业形成行业垄断，从而达到市场垄断。因此，钢铁上市公司应适度引入境外战略投资者，避免可能出现的行业垄断与本土钢铁产业空洞化。
4、对境外战略投资者的引入行为应制定法律政策并采取强制性信息披露措施。为避免引入境外投资者通过利用控股并购国内钢铁企业的机会实现对中国市场的垄断，对于对境外战略投资者的引入行为制定合理的准入制度。2005年7月我国颁布的《钢铁产业发展政策》，对外商投资我国钢铁行业进行了一定的约束，但立法工作依然任重而道远。同时，要对并购过程进行强制性信息披露，强调加强关联交易的审计，对于未按照法律和法规及相关性文件进行信息披露的外商投资企业或跨国公司，由证监会及证券交易所实施监管和违法处罚，保障外资并购行为的规范运作。
总之，钢铁上市公司引入境外战略投资者将会对我国钢铁行业与国民经济产生较大影响，企业在选择、引入过程中不能仓促行事，为单纯追求股权多元化而引入战略投资者，而需要从发展战略的高度出发，整体考虑境外战略投资者引入的问题。
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