公司治理框架有一个不断扩展的边界。在此过程中，治理主体经历了如下扩展路径：股东一元治理→股东、经营者联合治理→股东、经营者、公司员工的共同治理→全体利益相关者共同治理，即从过去股东和所有者的一元治理主体，逐步扩展到包括经营者、员工和公司利益相关者在内的多元主体治理模式。与之相适应的公司治理的客体也从保护股东利益，演变到通过各种制度安排、机制设计、机构设置等，维护企业内部成员和外部成员的合法权益。财务管理作为公司治理结构框架中存在和运行的一个重要管理系统，应随着公司治理模式的变化而相应调整其目标和实现目标的手段。

　　由于各国经济发展水平、社会文化传统和政治法律制度的不同，经过长期的公司发展历程和企业制度演变，形成了不同的公司治理模式。从发达国家的情况看，主要有以英美为代表的市场主导型治理模式和以德日为代表的银行主导型治理模式。

　　英美模式主要是指按英美法系的基本要求订立公司法的国家普遍实行的一种治理模式。它的产生在于存在高效运行的证券市场，其融资以股权融资为主且股权结构较分散，公司的控制权市场十分活跃，能对经营者的行为起到激励作用。其特征可概括为：公司的所有权和经营权分离；外部投资者参与公司控制的积极性不高，敌意收购的现象较多，收购成本较高；外部董事在董事会中占较高比例；采用单一委员会制，即公司不实行监事或监事会制度；强调股东至上，而股东以外的其他利益相关者的利益难以体现。这一治理模式的特点在于股权结构相对分散，更加重视资本市场、公司控制权市场和劳动市场等外部治理机制作用，强调通过市场竞争和价格机制对内部人员进行激励和监督，因而更能有效地配置资源，激发经营者的创新精神，提升公司的竞争力。但也存在以下不足：高度分散的股权结构造成经营者的短期行为；公司股权的高度流动性使公司的资本结构的稳定性较差；没有重视其他利益相关者的利益。

　　德国和日本属于大陆法系，在制定公司法时主要体现大陆法系的准则，强调平等地对待股东和雇员。因此，这些国家侧重于公司的内部治理，较少依赖外部治理机制。其特征可概括为：股权比较集中，银行的作用较大；敌意收购少；实行双重管理制度，即在股份公司中同时设立董事会和监事会；公司由相关利益集团（银行、股东、业务伙伴和职工）控制；所有相关利益者的利益都能得到体现；普遍实行雇员参与公司治理制度。这一治理模式的有效性在于能够更好地实现“最优的所有权安排”，从而实现公司长期稳定发展目标。但也存在以下不足：缺乏外部资本市场的压力，公司的监督制度流于形式；经营者缺乏危机感，创新动力不足；银行与企业高度并存，易产生泡沫经济。

　　我国在计划经济体制向市场经济制度的转轨中，由于权力在政府和市场间的重新配置，采取的公司治理模式较类似于德日模式，如所有权较集中、采用双重管理制度，强调职工的参与和银行的监督作用等，也存在许多弊端：（1）从权力机构设置看，由于董事会和监事会都由股东大会选举产生，互相之间不具备直接任免、控制的权力，尤其是监事会只是在法律上赋予了有限的监督权力，很难制约董事会的行为，而由于股权的高度集中，导致董事会由大股东操纵，或由内部人控制。（2）银行已成为最重要的外部资金来源，银行与公司的关系非常密切，但银行又不干预公司的日常活动。（3）政府作为国家管理者与国有资产所有者的职能并存，使得我国的公司治理结构带有较强的行政性。

　　虽然由于经济、政治、历史、文化等方面的原因，各国的公司治理模式有一定的差异，但随着资本市场的发展和全球化，世界范围内的公司治理模式正在趋同，即朝着以股东利益为主导、以盈利为导向、重视利益相关者的利益模式发展。1999年5月，29个发达国家组成的经济合作与发展组织（OECD）理事会正式通过了其制定的《公司治理结构原则》。它是第一个政府间为公司治理结构开发出的一套国际标准，并得到国际社会的积极响应。该原则旨在为各国政府部门制定有关公司治理结构的法律和监管制度框架提供参考，也为证券交易所、投资者、公司和参与者提供指导，它代表了OECD成员国对于建立良好公司治理结构共同基础的基本考虑，其主要内容包括5个方面：一是治理结构框架应当维护股东的权利；二是治理结构框架应确保包括小股东和外国股东在内的全体股东受到平等待遇，如果股东的权利受到损害，他们应得到有效的补偿；三是公司治理结构的框架应当确认利益相关者的合法权利，并鼓励公司和利益相关者为创造财富和工作机会以及为保持企业财务健全而积极地进行合作。四是治理结构框架应当保证及时准确地披露与公司有关的任何重大问题，包括财务状况、经营状况、所有权状况和公司治理状况信息。五是治理结构框架应确保董事会对公司的战略性指导和对管理人员的有效监督，并确保董事会对公司和股东负责。 

　　尽管好的公司治理结构并没有单一的模式，但有关国家的实践表明，良好的公司治理结构必然具备上述共同要素。由于该原则考虑到了股东和各个利益相关者在公司治理结构中的作用，认识到一个公司的竞争力和成功是股东和利益相关者协同作用的结果，是来自不同资源提供特别是包括职工在内的贡献，这种公司治理结构主体的多元化，符合契约主体机会平等的基本思想和现代产权理论的基本内涵，因而有着广阔的发展前景。 

　　公司治理模式体现了公司目标的要求，并提供了实现公司目标和监督运营的手段。财务管理作为公司治理结构框架中存在和运行的一个重要管理系统，应随着公司治理模式的变化而相应调整其目标。近年来，国内外学者从不同的角度对财务管理目标问题进行了大量的研究，其表述方法可分为两大类。

　　其一，财务管理目标可表述为利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化等。对股东财富最大化和企业价值最大化二者内涵的界定，国内财务学界有诸多表述，有的认为二者名异实同，内涵一致，有的认为二者各具特征，层次各异。美国学者Haim Levy和Marsharl Sarnat（1990）曾对此不同表述方法作了专门研究，通过严密的数学证明论述了这二种“最大化”的表述实质就是“股东财富最大化”。国内学者余绪缨（1996）也认为两者的实质是一致的。这些关于财务管理目标表述的最大的优点之一是在实践中具有较强的可操作性。只要将公司的剩余索取权与剩余控制权赋予公司的出资人或股东，公司追求利润最大化或股东权益最大化的目标，便可以轻而易举地实现。而且对一家公司而言，出资者或股东的身份是最容易认定的，并不要付出太高的成本。然而，越来越多的事实表明，出资者单方面享有企业所有权的观点，并不符合公司治理发展变化的现实。非人力资本所有者与人力资本所有者及其他利益相关者共同分享企业所有权的制度安排，已被很多企业认可并付诸实践。并且随着知识经济的发展，人本管理已成为客观要求，而股东财富最大化与利润最大化必然与“人本财务观念”相冲突。

　　其二，财务管理目标可表述为利益相关者权益最大化或利益相关者财富最大化等，二者仅为提法不同，内涵并无差别。利益相关者财富最大化的观点认为：公司的所有权主体并不仅仅是股东，而应拓展为出资者、债权人、员工、供应商与用户等利益相关者共同享有。公司的财务行为与财务关系应围绕着相关利益集团的不同要求而均衡展开，并最终达到利益相关者权益增加的目的。它考虑的不仅仅是经济效率，还有社会效益。这样，公司的理财活动均衡各利益相关者的财务利益要求，既考虑了出资人的利益，又兼顾了其他利益相关者的要求和企业的社会责任。但在指导实践的过程中，利益相关者财富最大化的可操作性却又无法得到保证。第一，利益相关者财富最大化的观点虽然从表面上看有利于协调出资者与其他利益相关者之间的关系，从而有利于调动公司各方面的积极性，但从社会分工角度看，公司的根本价值在于为社会创造财富，而盈利是公司得以创造财富和不断扩张的前提。赚取利润是公司最重要的目标，其他相关者的利益只有在公司盈利的情况下才能得以保证。第二，利益相关者财富最大化观点强调公司所有权应由利益相关者共同分享，但在利益相关者身份认定与利益相关度的测量方面，将遇到难以克服的困难。究竟谁是利益相关者，每个利益相关者的利益相关度有多大？这些问题通常是难以回答的。因而缺乏可操作性将使利益相关者财富最大化目标成为现实的跛行者。追求多元目标的隐患是公司可能丧失生存与发展的基本保障；公司的财务活动围绕利益相关者而展开，但利益相关主体的模糊界定必然导致财务关系的含糊，利益相关度的测量也难以寻求一个成熟而准确的标准。

　　由此可见，股东财富最大化由于过分强调出资者的利益，无法解释企业分享制日趋发展的现实，也无法适应以人为本管理思想的需要；利益相关者财富最大化从企业财务活动应围绕利益相关者服务的多元化目标出发，有较强的理论性，但在可操作性方面存在难以逾越的缺陷。将二者结合，财务管理目标的现实选择应是股东利益主导下的利益相关者财富最大化。它的内涵是处于均衡状态的出资者权益与其他利益相关者权益的共同发展，从而达到企业或企业财务管理在经济目标和社会目标上的平衡。
    （本文系上海市电力经济与管理本科教育高地资助项目的研究成果。）

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参考文献

    杨瑞龙、周业安：《企业的利益相关者理论及其应用》，经济科学出版社2000年版。